资本市场提振消费的理论逻辑、传导机制与政策举措
沈华
2025年10月21日 08:33
刘志彪 王茂祥
学习时报2025-102025年3月，中共中央办公厅、国务院办公厅印发的《提振消费专项行动方案》明确了资本市场财富效应对消费的支撑作用。同年6月，中国人民银行等六部门联合印发《关于金融支持提振和扩大消费的指导意见》，引导金融机构从消费供给和需求两端强化金融服务，满足各类主体多样化的融资需求，进而推动高质量消费供给的扩大，助力消费增长潜能的释放。
资本市场与消费的逻辑关系。资本市场提振消费的内在机理，本质是通过金融功能的发挥，打通“资产增值——收入增长——消费能力提升”与“融资支持——供给优化——消费意愿增强”的双向循环。
收入与消费的关联特性。居民的消费决策不是基于当期收入，而是基于其长期预期收入，资产价值尤其是金融资产是构成持久收入的重要部分。按照有关收入理论，消费是当期可支配收入的函数，若将资产因素纳入消费分析框架，资产价格波动会直接影响消费者的财富总量，进而产生消费预算约束。资产增值带来的“财富效应”，与收入预期稳定带来的“信心效应”，共同构成了资本市场提振消费的核心理论支点。当资本市场处于上行通道时，居民持有的股票、基金等金融资产价值增加，产生“账面财富”增长的心理效应，消费信心和意愿也会随之增加。部分居民会选择将增值收益用于购买高端消费品、改善居住条件或增加旅游等休闲消费支出，从而直接拉动消费增长。反之，若资本市场持续低迷，居民会减少非必要消费支出，增加储蓄以备不时之需。近年来，我国居民财产性收入占人均可支配收入的比重虽逐年提升，但整体水平仍然较低。2024年，全国居民人均可支配收入为41314元，而人均财产净收入仅为3435元，占比仅8.3%，远低于美国的15%，提升空间很大。
资本市场对消费的赋能特性。健全的资本市场通过降低交易成本、缓解信息不对称、促进资源合理配置，能够提升整个经济运行效率，进而从供给和需求两端促进消费。一般来说，金融结构决定金融发展水平，金融结构越完善，越能适配不同主体需求，对经济增长的促进作用越强。资本市场的不断发展和完善，丰富了居民的金融资产选择，如股票、基金、REITs（不动产投资信托基金）等，并分散了单一储蓄的收益风险，使居民能够通过资产配置实现财富保值增值，从而增强消费能力。同时，资本市场为企业提供了直接融资渠道，使企业能有更多资金投入创新项目和产能升级，进而提升消费品质量、丰富消费品类型，从供给侧创造并满足消费需求。例如，零食企业通过A股上市融资，投入资金研发无糖零食与高蛋白坚果，同时推出儿童零食、老年零食等细分品类，推动零食行业从规模扩张向价值深耕转型，更好地满足了不同人群的消费需求。此外，企业在资本市场的帮助下做大做强，还可以创造更多高质量的就业岗位和提高员工工资，从源头上提高消费者的支付能力。
资本市场对消费的调节作用。资本市场通过调节供需两侧的均衡状态，可影响消费总量与结构。在需求侧，居民通过便捷的消费信贷，以及投资资本市场，如购买股票、基金等，分享企业的增长红利，可有效提升消费能力，释放潜在需求。在供给侧，通过信息传导，企业可精准捕捉消费需求变化，当需求总量扩大时，企业可通过资本市场融资，提升产品生产能力、增加产品供给，同时促进产品结构优化，让供给更贴合消费需求升级方向，避免盲目生产导致的错配，实现供需动态均衡。例如，2020年前，我国新能源汽车因产能不足，部分热门车型需排队3——6个月。此后，一些车企通过资本市场融资，大幅扩建产能，2024年我国新能源汽车产量达1288.8万辆，较2020年的136.6万辆实现了大幅增长，供给曲线明显右移，实现了供需的更优均衡。当然，资本市场不仅刺激消费需求，更要通过支持供给创新，如智能家居、数字服务等，创造新的消费需求，实现在更高水平上的供需均衡。
此外，资产价格波动会通过影响居民财富水平、消费信心和跨期消费决策，有效传导至消费层面。当股价、基金净值等上涨时，居民感知到财富增加，会减少对未来的担忧，提高消费倾向，甚至激发创业、高端培训等风险较高的消费行为。反之，则会主动压缩消费。总之，资本市场与消费市场并非孤立存在，而是通过财富、信心、盈利等路径深度捆绑。
资本市场影响消费的传导机制。资本市场对消费的影响是通过多重传导机制实现的。从理论逻辑来看，可分为需求端传导、供给端传导与预期传导三大路径，需求端的财富效应、供给端的融资支持与预期端的信心引导相互交织、相互影响，共同构成“资本市场——经济主体——消费行为”的作用链条。
需求端的直接传导机制。根据生命周期假说，居民消费取决于其一生的财富总量，包括人力资本、实物资产与金融资产，财富的增减通过跨期预算机制传导至消费端。当股票、基金、REITs等金融资产价格上涨引发财富总量扩容时，居民消费预算约束放松，边际消费倾向提高，进而带动其在旅游、教育等可选消费上的支出。同时，资本市场不仅通过资产增值增加居民收入，还通过创造就业和提供投资收益，优化居民收入结构，提升长期消费能力。与工资性收入相比，财产性收入增长，如推动上市公司加大分红力度等，更能提升居民的长期消费信心。此外，居民消费尤其是大额消费通常依赖信贷支持。居民通过抵押资产获得贷款后，可快速满足大额消费需求。资本市场通过支持消费金融公司发行金融债券、资产证券化（ABS）等方式，可拓宽消费信贷资金来源。目前，我国消费信贷余额占GDP的比重还比较低，消费信贷还有较大的释放空间。
供给端的间接传导机制。资本市场通过为企业提供资金、降低融资成本、倒逼治理优化，推动企业创新产品、升级产能、提升服务质量，从供给侧创造新的消费需求，可间接激发居民消费意愿，促进消费增长。资本市场的直接融资功能，如IPO（首次公开募股）、增发、债券发行能为企业提供长期、低成本资金，其中高增长、高需求行业的企业，因盈利前景好，在资本市场更易获得融资，支持其扩大产能，促进产业升级，推出更高质量、更符合消费需求的产品，进而消除供不应求导致的消费抑制。此外，资本市场对企业信息披露及规范化治理的要求，会倒逼企业提高经营透明度和产品质量，增强居民消费信任。资本市场尤其是私募股权、风险投资市场对创新型消费类企业的支持，能够激励企业技术研发与模式创新，催生新的消费增长点，推动新型消费业态快速发展。
未来预期的前瞻性传导机制。预期是影响消费行为的关键心理因素，而资本市场通过信号传递功能影响消费者与企业的预期，进而作用于消费。资本市场作为经济的“晴雨表”，其价格波动汇聚了所有市场参与者对未来的预期。如预期未来资本市场持续向好，传递出宏观经济前景乐观的强烈信号，消费者会认为未来收入与财富将大为增加，消费者信心及当期消费意愿会大幅提升。反之，如对未来预期悲观，则消费意愿就会下降。当然，资本市场也会通过价格信号引导企业调整生产计划，如对未来预期乐观，企业会更愿意进行前瞻性投资，进一步扩大产能，使供给更好地匹配消费预期，为市场持续增长注入动力。例如，新能源汽车股票的持续上涨，向车企传递“绿色消费需求旺盛”的信号，会激励相关车企加大电动车型研发及生产力度，更好满足消费者的需求。
需要指出的是，资本市场由股票、债券、基金、REITs等多个子市场构成，其通过不同机制影响居民消费，形成多路径及多层次的影响合力。同时，发挥资本市场提振消费作用的理论逻辑是有条件的，其效果受市场结构、经济周期、制度环境及社会保障体系完善度等边界条件制约。分析这些影响因素及边界条件，并有针对性地优化制度设计，是释放资本市场提振消费作用的关键。
发挥资本市场提振消费作用的关键举措。资本市场在提振消费方面具有巨大的潜力和独特的优势，需通过采取一系列针对性举措，优化资本市场相关制度，并将资本市场改革与收入分配改革、社会保障体系建设等相结合，满足消费类产业融资需求，有效提升居民财产性收入，激发居民消费活力。
拓宽财产性收入渠道，促进居民财富增值。一是持续深化投资端改革，推动中长期资金入市。社保基金、企业年金、职业年金等资金具有规模大、期限长、稳定性高的特点，促进它们入市，能够有效优化市场投资者结构、降低市场短期波动、夯实市场发展根基。同时，要健全公募基金监管体系，完善产品注册审核机制，优化基金投资运作流程，培育一批业绩优良、风格稳健的公募基金产品，吸引更多居民资金流入资本市场。二是创新多元化金融产品，满足居民差异化财产增值需求。大力发展股票型基金、行业ETF（交易型开放式指数基金）、科创板主题基金等权益类产品，不断丰富稳健型债券基金、公募REITs等产品，促进稳健型、权益类、特色化三大方向的产品创新，为风险偏好和收益预期不同的投资者提供更多的选择。三是规范投资理财业务，促进资本市场健康发展。加强对金融机构的监管，保障金融体系稳健运行。完善相关法律法规，筑牢合规底线，强化风险防控。同时，建立完善投资者权益保护机制，确保投资者能充分了解相关金融产品信息，增强风险意识和投资能力。吸引更多居民参与资本市场进行理性投资，增加财产性收入。
加大直接融资支持力度，助力消费产业发展。一是畅通债券融资渠道，支持消费企业融资。支持符合条件的文化、旅游、教育等服务消费领域企业发行债券。例如，教育类企业可发行债券用于教学设备购置以及师资队伍培养等，既能为教育提质发展注入资金活水，也能间接满足居民对高品质教育服务的需求。二是支持消费金融机构发债，发展消费信贷业务。例如，支持消费金融公司通过发行金融债券，筹集更多资金，用于向消费者提供消费贷款，进而激活消费潜力。同时，监管部门应严格把关发债主体资格和募集资金用途，确保发债规范有序。三是大力发展股权融资业务，支持消费产业链企业。支持生产、渠道、终端等消费产业链上符合相关条件的优质企业通过发行上市、“新三板”挂牌等方式融资。让相关企业能高效筹集资金，并将资金用于企业扩大生产规模、拓展销售网络、提升服务品质等方面。
推动消费基础设施REITs发展，激发消费活力。一是建立健全消费基础设施项目筛选及审批机制，明确项目筛选标准，抓紧推进项目落地。例如，对于仓储物流设施项目，要重点关注其交通便利性、仓储容量、物流效率等指标。同时，简化项目审批流程，提高审批效率。可设立专门的项目审批绿色通道，并推行“一窗受理”模式。二是提升消费基础设施REITs运营管理水平。建立专业的运营管理团队，针对不同类型的消费基础设施项目制定差异化运营策略。构建收益稳定机制，保障投资者长期回报。建立健全运营绩效评估体系，加强对项目运营的监督和考核。三是引导资金投向消费基础设施领域。出台财政补贴、税收优惠等政策，有效降低REITs项目参与成本。例如，对RE-ITs项目的股息红利收入实行免税政策，对项目转让环节的增值税、所得税等给予适当减免，通过政策引导，吸引更多投资者参与投资。
完善资本市场相关制度，切实维护市场秩序。一是完善信息披露制度，打造规范透明的资本市场。上市公司要真实、准确、完整、及时地披露公司的财务状况、经营成果、重大事项等信息。可依托数字化平台搭建信息披露专项通道，让投资者便捷获取相关信息，及时做出理性的投资决策。二是保护投资者权益，增强投资者参与信心。建立专门的投资者赔偿基金，明确基金赔付规则与范围，并结合市场发展加以动态调整。当上市公司出现欺诈、虚假陈述等违法行为导致投资者遭受损失时，投资者可以通过赔偿基金获得相应的赔偿。同时，完善投资者投诉处理机制，畅通维权渠道，构建高效便捷的投诉平台。三是完善监管体系，营造良好资本市场环境。加强对资本市场的日常监管，构建多方协同的监管格局。加大对资本市场违法违规行为的惩戒力度，使其违法成本远高于潜在收益。严厉查处财务造假、内幕交易、市场操纵等违法行为，塑造市场的长期健康生态。
总之，要充分发挥资本市场提振消费的作用，明确其传导机制与实践路径，有效提升居民消费能力及消费潜力，推动消费市场持续繁荣，并以消费繁荣反哺企业发展，增强企业可持续发展能力，促进经济循环畅通，为构建我国新发展格局、推动经济高质量发展提供坚实支撑。
作者简介：刘志彪，南京大学长江产业发展研究院常务院长、王茂祥，南京大学长江产业发展研究院特约研究员