经济研究 理论研究

为新经济企业创新估值

沈华

2021年11月24日 03:38

于雪妍
《董事会》2021年第4期

随着当今经济体系的日益完善,特殊类型的新经济企业出现在人们的视野当中“,新经济”成为了一个热点词汇,而现在我们所理解的新经济简单来说就是一种创新型知识和创新产业为主导的经济形态。

新经济企业的多重特性

新经济企业和高技术产业密切相关,一般而言,新经济企业具有以下几个特点:

无形资产比重大。新经济企业是建立在研究成果的基础上的,主要依靠产品服务的差异化及独特习性,其核心在于技术创新,这类企业在成立之初往往就具有一定的研究成果,在企业前期的产品与技术研发过程中,形成的企业形象、企业文化、人力资源、专利等知识产权都属于非常重要的无形资产。

生命周期大多处于初创期或成长期。新经济企业发展历程较短,起步晚,当前绝大多数新经济企业还处于初创期或成长期,产品和服务还不全面,有待经过市场的检验得以完善。随着技术的不断更新迭代,新产品新技术一旦出现在市场上,就会引来其他公司继续开发,出现替代品,这就促使新经济企业不断加大科研投入,不断研发出新产品新技术,保持自身在市场上的领先地位。

潜藏价值大,获益机会大。新经济企业在初期需要投入大量的研发资金,初期账面业绩通常表现不佳,但是一旦成功地进入市场并占有一席之地,大量投产成本较低的新产品,就可以通过高附加值来增加而获得的收益,并且占有越来越多的市场份额,发展潜力巨大,从而给企业带来丰厚的利润。同时,企业初期的研究成果会吸引不同层次的人才加入,这也是传统企业不可与之匹敌的。

高风险性。高收益往往伴随着高风险,对于企业最初的研发阶段,因为没有足够的经验借鉴,从而遇到的未知风险很高。技术研发时间长,企业能否稳定运营,资金链是否充足都使得企业在收益上具有较大的不确定性。此外,消费者对新技术和新产品的认识度低,一般对于新产品、新技术会先采用观望态度,需要花费时间让消费者对新产品和新技术有深入的了解并建立信心。

常用的传统估值方法有局限性

由于新经济企业具有无形资产比重大、生命周期大多处于初创期或成长期、潜藏价值大,获益机会大和高风险性等特点,传统估值方法的简单套用就显得生搬硬套、不太恰当,不能够如实反映其真实价值。市场法、成本法、收益法是三种较为成熟的估值方法,但其在新经济估值方法中存在各自的局限性。

市场法

市场法,也称相对价值比较法,它实际上是在市场中选取与待评估企业类似的参考企业,通过参照估值参考对象的重要指标的替代原则,来调整以及确定目标企业的价值。

虽然市场法的使用相对比较简单,但新经济企业由于其独特的商务模式、技术的创新,使得很难在市场上找到和评估企业在行业、规模、经营等方面相似的参照企业,甚至存在很大的差异;其次,传统行业的估值一般采用的是历史财务数据,而新经济企业大多处于尚未开始盈利或者盈利较少的初期阶段,这种历史数据的套用无法展现真实的企业价值。

成本法

成本法通俗来讲就是以企业的财务报表为基础,以某种方法计算加总企业的资产与负债来得到被估企业的整体价值。

虽然对于成熟的企业有着较高的操作性,但是新经济企业价值比传统行业复杂很多,资产负债表很难反映出其真实价值,简单地加和各项资产不仅忽视了品牌商誉、知识产权等比重大的无形资产,还遗漏了其可以带来的经济效益、企业的获利能力、成长潜力。

收益法

收益法主要包含两种目前使用最多的模型,DCF和EVA法。DCF法(即现金流量折现法)就是企业选择合适的贴现率,将根据自身经营情况等预测的未来产生的现金流折算成现有价值;EVA法(即经济附加值模型)不仅考虑企业的盈利能力,同时将企业的机会成本考虑在内。

新经济企业在未来发展期间不一定稳定,预期具有主观性,不符合现金流量折现法的假设前提。此外,如果在企业亏损的初期,经营性现金流量很有可能出现负值,这就失去了价值评估的意义。而经济附加值模型中的机会成本把握难度大。因此,两种模型都存在估值的局限性。

新经济估值方法的创新

新经济企业与传统企业相比,行业比较独特,估值特点也更加的特殊,然而,这并不代表着新经济会完全颠覆传统的估值方法,最重要的问题是结合新经济企业的特点,选择适合待评估企业的评估方法,并改进评估方法使之适应新经济企业价值评估的要求。

关注新经济企业独有的指标

新经济企业的价值除了盈利方面,还受到其他很多方面的影响,例如品牌形象、创新能力,这时就不应忽略比较关键的非财务性指标,应该结合它的特点,把握远期价值倍数等其独有的指标,而不是仅仅选取财务指标进行评估。

区分企业的现有资产价值和潜藏价值

新经济企业的潜藏价值不容忽视,评估时应该将此与现有资产价值区分开来。这里提出一种比较新的实物期权估值方法,期权是指双方提前约定好了某种实物资产的价格,在规定的时间里持有人有权利以这个价格将其买入或卖出,也可以选择放弃该权利,它比较特殊的是不运用历史财务指标,将金融市场的知识引入到企业内部投资决策,该方法可以评估出新经济企业的潜藏价值,补充了收益法的限制。

基于生命周期视角选择适合不同时期的估值方法对处于不同时期的新经济企业来说,会有着不同的影响企业价值的因素,因此对企业的不同阶段考虑不同的重点影响因素,并且可以选择各自恰当的估值方法进行估值。

•对初创期企业价值评估。在新经济企业成立初期,企业规模小,不确定因素大,未被大众所认可,新产品和新技术已经有了初步的开发与生产但是尚未大步伐地进入市场,市场前景尚未明确,同时大量的资金投入产品、推广与研发,未来收益和现金流量等无法预测,一般还处于亏损状态。实物期权法是该阶段价值评估的不二之选,其他方法往往忽视了企业发展的不确定性,这也恰恰是新经济企业初创期的评估标准,由于初创期的业务比较简单且集中度较高,可以将整个企业当作一个投资项目,具有期权的特性。运用实物期权法不仅可以体现新经济企业研发专利的价值,还可以有效降低其面临的投资风险,减少投资的不确定性。

•对成长期企业价值评估。在新经济企业成长期阶段,亏损率逐渐下降,已经有一些产品或服务有了稳定的盈利能力,业务迅速地发展,研发能力持续稳定,强化研发产品,在市场中已经产生了一定的知名度,这时企业开始扩大规模,增加市场份额,并且准备推进新的产品或技术,虽然也有着一定程度上的不确定性,但远远低于初创期。适用于该阶段估值方法就是EV法(经济附加值法),可以充分考虑企业未来的成长性。由于存在不适用于现金流量折现法的数据和指标,使用现金流量折现法会存在一些问题,没有考虑企业未来的成长性,有可能导致评估结果偏低。

•对成熟期企业价值评估。在新经济企业成熟期阶段,核心产品和技术已经获得了大众的认可,企业已经占有了市场一定的份额,收入与利润也趋于稳定,技术趋于成熟化,进一步的研发难度大,市场中同类商品越来越多,竞争的压力比较大。该阶段最为适合的价值评估方法为现金流量折现法,多元化的经营使得企业的业务复杂、组织结构成熟、管理水平完善、经营环境稳定,收入与利润稳定,可以简单准确地预测未来现金流,同时企业的研发投入没有初创期和成长期比重大,不会受到现金流量法的限制。此外,在有相似企业、金融市场成熟的前提条件下,也可以采用市场法进行估值。

•对衰退期企业价值评估。一旦成熟期转型失败,新经济企业就会面临衰退期阶段,原有的产品无法跟上经济发展的脚步就会迅速被取代,销售量与利润骤减,甚至面临破产的风险,此时研发新产品新技术是唯一获得发展动力的机会,才有机会使企业进入下一个生命周期。因此该阶段分为两种情况:一是转型失败面临破产,收入减少,费用不断增加,利润出现负值,此时应采用成本法评估企业的清算价值,即资产的可变现净值;二是转型成功持续经营,进入新的生命周期,就应当采用上述相应阶段的估值方法进行企业价值评估。

在新经济企业急速发展、竞争压力大的现代,存在很多较为成熟的估值方法,但都因为新经济企业的特性不能适用,实物期权法是估值方法的一大创新,比较适合作为一种补充办法,我们也可以突破传统估值方法的局限,在企业生命周期的不同阶段对应其价值影响要素,选择适合该阶段企业特性的估值方法。同时,只有持续完善与研究新的估值方法和理论,才能实现新经济的可持续发展。


作者简介:于雪妍,江苏大学



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2021年11月24日 11:39
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